拷问比特币：避险资产还是风险资产？

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以该周的最高最低点计算，的振幅高达10477美元。同一片硝烟下，黄金在动荡中稳稳站在历史高位，一周振幅2.3%，凸显“避险”价值。

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作者 |冯紫彤

编辑 |周炎炎曾芳

元股证券:ygzq.hk

排版| 黄玥

过去一周，比特币经历了一轮剧烈的价格震荡。

2月28日，中东局势恶化的消息发酵，比特币于盘中大幅下挫，接连跌破65000美元、64000美元两道关口；短短数日后，3月5日，比特币价格又强势反弹，一度接近74000美元。CoinGlass数据显示，以该周的最高最低点计算，比特币的振幅高达10477美元。

地缘政治的硝烟，往往也是资产成色的试金石。同一片硝烟下，黄金在动荡中稳稳站在历史高位，一周振幅2.3%，凸显“避险”价值；而素被冠以“数字黄金”之名的比特币，却在冲击中剧烈摇摆。

这种走势的背离令人深思。比特币究竟因何曾被赋予“数字黄金”的称号？在极端市场环境下，比特币究竟当不当得起这个称号，还能否算作资产“避风港”？

图片截取自：CoinGlass官网

“数字黄金”的缘起

比特币被称为“数字黄金”由来已久，2013年前后便已被广泛讨论。

彼时，比特币价格首次突破1000美元，全年飙涨逾70倍；而黄金则遭遇滑铁卢，跌幅超过20%。涨跌之间，美元与欧元大量从贵金属市场抽出，流向这个新生不过四年的数字资产。

不过，市场将比特币与黄金类比，核心并非单纯的涨跌反差，而是源于二者在供给逻辑上的高度相似。

首先是稀缺性。正如同黄金在地球上的有限储量，比特币的总量也在其诞生之际便被底层算法永久锁定在2100万枚。其每4年产出减半的机制也与黄金极低的年产量增加近似。

在2024年4月完成第四次减半后，当前，每个区块的奖励已降至3.125枚比特币，按照这一节奏，全部比特币将在2140年前后被逐步挖完。

其次，是“开采”成本。黄金需要投入人力物力从地下挖掘，比特币同样需要“挖矿”，期间消耗的巨大的电力、算力，也构成了比特币物理层面的支撑。

此外，可分割与可转移的特性也常被提及。黄金可熔铸成任意大小的金条或金币，比特币同样可分割至小数点后八位（1聪）；价值数百亿美元的比特币可以在几分钟甚至几秒钟内通过互联网转移到世界各地，且无需中间机构许可。

“比特币确实具备一种‘制度化稀缺’，”中国政法大学金融科技法治研究院院长赵炳昊教授分析，“总量上限、减半机制，任何人都能算出未来几十年的发行曲线，在‘可预期性’上确实像黄金。”碳链价值创始人王立新补充道，这种将电力、算力转化为共识资产的过程，赋予了比特币类似黄金的沉没成本背书，“防止了像法币那样被无限印发”。

然而，若将目光从供给端转向资产属性本身时，二者的差异便开始浮现。

黄金的稀缺是物理世界的事实；而比特币的稀缺是一种“网络稀缺”，“它对通信、算力供应链、关键软件实现有持续依赖，”赵炳昊表示。

底层价值支撑也有显著差异。赵炳昊进一步分析，支撑黄金有珠宝与工业需求“托底”，而比特币的“非货币用途”几乎为零，“比特币的价值基本全部来自储值共识与支付结算想象”。

这些差异，在极端市场环境下会被放大。当真正的风暴来临时，比特币究竟能否扛起黄金一般的“避险”大旗？

“避险”本质

就在过去一周，这种差异被市场清晰地捕捉到了。

2月28日，美以空袭伊朗消息传出当日，比特币直线跳水，盘中一度跌破63500美元，24小时内超15万投资者爆仓。

此次“跳水”并非孤例。2024年4月中旬中东局势骤然紧张时，比特币单日一度下跌约7.9%；随后4月19日冲突消息发酵，比特币再度跌至6万美元附近。

为什么地缘冲突之下，比特币没有被追捧，反而遭遇闪崩？

专家们分析，这背后有多重因素。香港理工大学研究员、香港Web3.0标准化协会执行会长李鸣指出，紧急状况下，有人需要抛售比特币兑换法币购买机票或生活用品；石油价格上涨也促使一些集团抛售资产换取流动性。更关键的是，衍生品市场的高杠杆触发了“死亡螺旋”，即一旦有人抛售，价格下跌引发大量杠杆仓位爆仓，进一步加剧抛压。

赵炳昊则评价“这些走势很难被解释为传统意义上的‘避险资产’，更像典型的‘风险资产去杠杆’。”即高杠杆仓位被动平仓、流动性分层导致踩踏、资金回撤到现金或短债。王立新的判断更为直接：“它露出了作为高Beta全球流动性资产的真面目。”

这也说明，当宏观冲击来临时，市场第一反应常常是先要流动性，而不是先挑资产讲故事。

但这并非故事的全部。3月5日，恐慌情绪稍缓，比特币又迅速收复失地，一度逼近74000美元。赵炳昊观察到，“当恐慌性平仓结束、风险偏好回稳，比特币会像高β资产一样反弹，甚至快于股市。”

将时间拉长，若地缘冲突演变为持续的货币崩溃、资本管制，比特币的“避险属性”亦有所兑现。

如2015年希腊资本管制期间，当地比特币交易所新客户在一个月内增长约400%；委内瑞拉长期货币危机中，P2P交易平台一度成为居民获取加密资产的重要渠道，交易活跃度在拉美名列前茅；阿根廷在资本管制与高通胀压力下，P2P交易量也出现过显著增长。

如果说黄金的“避险属性”多体现在对冲金融体系动荡与通胀预期，那么，比特币的“避险属性”则更对标货币崩溃、资本管制、账户冻结等主权信用与金融管制风险。

李鸣从国际金融体系的底层逻辑解释了这一区别。他指出，传统的国际金融体系存在一个“不可能三角”：货币政策独立、汇率稳定、资本自由流动，三者只能取其二。而比特币的出现提供了第四种选择——它可以绕过资本管制，无需许可地跨境流动，实现即时结算。

但赵炳昊提醒，这种避险功能并非万能，更不是时时刻刻的属性。首先，往往需要在特定制度压力下才能兑现；而在更多时候，它仍然是一个与全球流动性深度绑定的高风险资产。

此外，“进出法币的‘门’常常在交易所与支付通道上，资本管制时代这些门更容易被监管堵住；比特币的高波动性也会把避险变成冒险。”

他进一步指出，现实中很多人用来“逃生”的其实是美元稳定币，“这反而说明‘避主权风险’的需求未必天然指向比特币，而是指向‘可跨境的数字美元’。”

不解决波动率问题，比特币不可能是“数字黄金”

从长期演进的角度看，比特币要真正具备黄金那样的避险属性，还需要跨过多道门槛。

第一是波动率的结构性下降。李鸣给出了具体数据：比特币年化波动率在40%到70%之间，而黄金大约15%。“如果要成为数字黄金，波动率需要降到20%以下。”赵炳昊也引用了摩根大通私行的数据：2024年中期，黄金一年滚动波动约14.5%，比特币约47.6%；到2025年初，比特币仍在50%上下。“当波动是黄金的数倍时，‘避险’很难成为主导叙事。”他坦言。

第二是去杠杆与市场微结构改善。衍生品高杠杆越普遍，越容易在突发事件里触发连环爆仓，导致“闪崩”先于“避险买盘”出现。李鸣对此发出警告：“如果杠杆加得太多，会阻碍它成为数字黄金。”

第三是全球监管的协同。目前各国对加密货币的监管割裂，美国、中国香港、日本、欧盟规则各异，这影响了以比特币为主的加密货币的流通。

第四道门槛，指向更稳定的长期持有者结构、机构投资者的持续加持，以及更强的市场深度。但当恐慌来临时，边际交易者仍会决定短期价格。不过现有研究显示，比特币长期持有者供应量在某些阶段可达1400万枚以上，即“拿住不动”的部分已在增长。

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那么，比特币的“数字黄金”愿景未来能实现吗？还是最终只是一种隐喻？

赵炳昊认为，比特币不会简单成为黄金的复制品，但可能成为黄金的2.0版本，即在特定场景中承担“数字化储备资产+可携带价值”的角色。

王立新则更为审慎。他判断，短期内很难实现。不过，在未来相当长的时间内，“数字黄金”依然会是一种美好的隐喻和营销叙事。比特币与黄金也并非谁替代谁的问题，“它们是应对不同宏观末日场景的互补工具”。

或许，正如李鸣所言，我们正在从物理世界进入数字世界。在数字空间里，价值交换需要新的锚定物。比特币能否成为那个锚，时间会给出最终的答案。